Moet NVM parel Funda prijsgeven?

Het komt niet vaak voor in het bedrijfsleven dat partijen het zo oneens zijn over het bestuur dat zij naar de Ondernemingskamer van het Gerechtshof stappen. De Ondernemingskamer is een zwaar middel met bijzondere bevoegdheden, zoals het leveren van een nieuwe bestuurder.

Onderzoek
Zo ver is het bij Funda nog niet, maar wel is op verzoek van de vereniging FundaBelang op 10 februari een onderzoek gelast naar de gang van zaken binnen Funda en de grootaandeelhouder van Funda, NVM Holding, die op zijn beurt de vereniging NVM als aandeelhouder heeft. De Ondernemingskamer heeft bevolen het bestuursbeleid vanaf 2016 te onderzoeken en heeft daarmee zwaargewicht Harmen de Mol van Otterloo (zie profiel) belast.
De Vereniging FundaBelang zette de stap naar de Ondernemingskamer omdat zij de NVM verwijt Funda te behandelen als een groepsmaatschappij in dienst van de vereniging. Volgens de Vereniging blijkt dat uit de afwijzende reactie op geïnteresseerde kandidaten, die graag een belang in Funda zouden willen nemen. Dat zou waarde toevoegen, aldus FundaBelang. De NVM ziet daar het nut niet van in.
FundaBelang vertegenwoordigt minderheidsaandeelhouders in Funda. Zowel Funda als FundaBelang is mede opgericht door voormalig NVM-voorzitter Timo Smit. Een andere initiatiefnemer is voormalig partner van DTZ, Ed Santing. Zij zeggen het ondernemingsbelang van Funda voorop te stellen, maar ook het verenigingsbelang van de NVM te dienen. In de slipstream spelen aspecten als de waardecreatie van Funda, dividendontwikkeling en de verhandelbaarheid van de certificaten en aandelen tegen ‘marktwaarde’.

Oprichting
Het conflict wortelt in de oprichting van huizensite Funda, 20 jaar geleden. De NVM was toen niet erg kapitaalkrachtig. De toenmalige NVM-voorzitter Timo Smit wist na een roadshow bijna 2000 leden te bewegen geld te steken in Funda, waarvan circa 350 met substantiële bedragen. Met ƒ 16 per certificaat ging het om bijna ƒ 25 mln risicodragend vermogen. Ook uitgeverij Wegener participeerde. De NVM kreeg een meerderheidsbelang dankzij de inbreng van data van de leden. Anno 2022 zijn de posities heel anders. De NVM beschikt nu, na uitkoop van Wegener, over 90% van de stemhebbende aandelen en 70% van het kapitaal. De certificaathouders van het eerste uur zijn verenigd in Stak Funda (Stichting Administratiekantoor Funda). Voor hen resteert 30% economisch belang met 10% zeggenschap.
Met het verstrijken van de tijd groeit de spanning tussen het verenigingsbelang van de NVM en het belang van certificaathouders. Zo wilde de vereniging exclusiviteit voor het listen van woningen voor haar leden. Uit een gerechtelijke uitspraak in een procedure door een andere brancheorganisatie (VBO) bleek dat de vereniging het recht op exclusiviteit niet mocht afdwingen. Daarop bedong de vereniging privileges en kortingen. Die doen volgens FundaBelang afbreuk aan de belangen van Funda als onderneming en de certificaathouders.

Opstappende bestuurders
Het zijn niet alleen tegenstellingen tussen kapitaalverschaffers met een minderheid en een branchevereniging die grootaandeelhouder is. Ook de directie en commissarissen van Funda zelf roeren zich. Zo stapte vorig jaar Funda-bestuurder Quintin Schevernels op, en daarvoor al ceo Marc Duijndam, samen met de complete raad van commissarissen. Ook toen was het verwijt dat de NVM Funda zou behandelen als een 100% dochter, terwijl Funda een zelfstandige structuurvennootschap is. Ex-bestuurders zijn niet vrij om informatie te verschaffen of de achtergronden te onthullen. Daarbij kan het onderzoek van de Ondernemingskamer helpen.
Voor menig Funda-certificaathouder was het vertrek van de als zwaargewicht binnengehaalde bestuurders Duijndam en Schevernels een wake-up call. Zij hadden destijds geïnvesteerd in een start-up van een hightech-bedrijf en niet gedoteerd aan een vereniging.

Geen unicorn
De NVM wijst er in de stukken op dat de certificaathouders niets te klagen hebben. De certificaten renderen volgens de NVM uitstekend, met dividenduitkeringen van boven de 10%. De certificaten kunnen op een interne markt worden verhandeld (ruim € 20). Een Funda-certificaat levert daarmee sinds 2000 een rendement (direct en indirect) dat hoger ligt dan gemiddelde investeringen sinds die tijd in aandelen of vastgoed. FundaBelang stelt daar tegenover dat de prijs niet het succes van Funda weerspiegelt. Zeker is dat Funda voor certificaathouders op dit moment geen ‘unicorn’ is. Dat had in 2016 wel gekund, als General Atlantic zijn indicatie dat Funda 20 maal de winst waard zou kunnen zijn, had omgezet in een bod. Voor makelaars die opgegroeid zijn met tien keer de huur was deze multiplier een positieve verrassing, want dan zou Funda € 240 mln waard zijn en zouden zij niet € 20 per certificaat krijgen, maar ruim € 50. Voor de certificaathouders zou dat neerkomen op een som van € 72 mln.
Het bleef bij een ‘zou’, want de NVM gaf General Atlantic geen gehoor. De Stak werd toen al boos op het bestuur van de NVM: zo ga je niet om met een serieuze gegadigde en de belangen van de minderheidsaandeelhouders.
De ruzie verergerde, omdat ook nieuwe partijen, zoals de Zweedse investeringsmaatschappij EQT (bekend van het Spaanse vastgoedfonds Idealista en de interesse in KPN) en het Amerikaanse KKR (meerderheidsaandeelhouder PropertyGuru) tevergeefs op de deur klopten.

Rode lap op een stier
Dat de NVM de loper niet uitlegde, is te begrijpen. Funda is van groot belang voor de NVM: bij een omzet van € 37 mln behaalde het bedrijf een winst van € 16 mln volgens het laatste volledige jaarverslag over 2020. Terwijl de winsten van de aangesloten makelaars door corona en het gebrek aan woningen onder druk staan, floreert Funda. NVM-leden hebben een haat–liefdeverhouding met Funda en hun vereniging. Veel woningmakelaars vinden het succes van Funda ten koste gaan van hun business. Zij zijn ‘verkopers’ van de listings op Funda, maar missen courtage. De winsten van Funda vloeien weliswaar in hun verenigingskas, maar wat kopen zij daarvoor? De bouw van een nieuw NVM-hoofdkantoor in Papendorp (Utrecht) werkt daarbij als een rode lap op een stier.

Carrousel
De spanning leidde niet alleen bij Funda, maar ook bij de NVM tot een carrousel: voorzitter Jaarsma, directeur Van Riet en tijdelijk bestuurder Heukesfeldt Jansen stapten op.
NVM heeft de impasse proberen te doorbreken met een nieuw bestuursmodel, waarbij Yme Bosma als directeur NVM Holding aandeelhouder is van Funda, terwijl de NVM als geheel onder voorzitterschap staat van politiek zwaargewicht Onno Hoes (oud-burgemeester Maastricht en VVD-vicevoorzitter).
Bosma zei afgelopen maand dat hij snel gesprekken met minderheidsaandeelhouders wil concretiseren. Snelheid is 2016 niet aan de dag gelegd. In het jaarverslag van Funda 2020 werd nog de verwachting uitgesproken dat zo’n gesprek in 2021 tot resultaat zou leiden. In plaats daarvan staat de Ondernemingskamer op de stoep. Het kan zijn dat deze de NVM prest om de certificaathouders uit te kopen (met alle twijfel over de waardering, zie kader) of dat de Ondernemingskamer eist dat de NVM nieuwe aandeelhouders toelaat bij Funda. Maar hoe dan ook: de Ondernemingskamer is geen instelling van lange halen, snel thuis.

Waardering
In het laatst beschikbare jaarverslag (over 2020) boekte Funda op een omzet van € 37 mln een bedrijfsresultaat van ruim € 16 mln. Op basis van de ruwe multiplier van 20 keer het bedrijfsresultaat zou de waarde nu meer dan € 320 mln kunnen zijn. Het FD citeerde eerder anonieme bronnen, die zelfs meer dan € 400 mln schatten. Dat zou betekenen dat de certificaathouders € 120 mln zouden krijgen, ruim € 80 per certificaat – ongeveer vier keer zo veel als nu op de interne markt. Anonieme bronnen van PropertyNL waarschuwen echter voor deze ‘overspannen’ verwachtingen. Door de verwevenheid tussen NVM en Funda op het gebied van listings en teruglevering van data, zou een derde nooit bereid zijn zulke bedragen te betalen. Daarbij komt dat vereniging moeilijk de handen op elkaar krijgt om uitkopen van deze omvang te financieren.
 
FundaBelang
‘Ik ben blij met het onderzoek van de Ondernemingskamer. Daarbij is het goed te blijven benadrukken dat het ons gaat om perspectief voor Funda en de NVM zelf’, aldus Ed Santing, medeoprichter van FundaBelang. Hij zegt in harmonie met de vereniging NVM, de Stak (die de aandelen houdt in Funda), Funda en FundaBelang te handelen. Hij maant wel tot spoed. ‘Na meer dan 20 jaar neemt het aantal leden dat nog NVM-lid is af. Straks gaat het om nalatenschappen. De NVM-leden zijn niet ingestapt met de bedoeling een vereniging te spekken. De NVM is een beroepsvereniging en hoort geen bedrijf als Funda te runnen. Dat was ook niet de bedoeling. Ruimte voor participatie door derde partijen en perspectief op een beursgang waren onderwerpen die vanaf de eerste roadshow op de agenda stonden. Ik vind dat Funda verworden is tot een instrument waarmee de NVM leden werft ten koste van het bedrijfsresultaat van Funda. Het is onjuist dat de NVM-ledenraad besluiten neemt over een complexe internetonderneming.’

Profiel De Mol van Otterloo
Harmen de Mol van Otterloo (1949) studeerde rechten in Leiden en vestigde zich in 1975 als advocaat in Amsterdam. In 1978 kwam hij bij NautaDutilh, waarvoor hij in 1988–1993 werkte in Jakarta en Singapore. In 2000 was De Mol van Otterloo een van de oprichters van de corporate litigation sectie van NautaDutilh Amsterdam. Hij was in 2003–2010 raadsheer-plaatsvervanger bij het Gerechtshof te Amsterdam en actief als arbiter in ondernemingsrechtelijke geschillen.
Sinds 2010 wordt hij regelmatig benoemd door de Ondernemingskamer van het Gerechtshof te Amsterdam. In 2014 trad De Mol van Otterloo terug als partner van NautaDutilh, maar hij bleef wel actief bij de Ondernemingskamer. Bekend is hij ook als bestuursvoorzitter van SNS Reaal Holding, het vehikel ten tijde van de nationalisatie van de bank/verzekeraar. Zijn standpunt over minderheidsaandeelhouders en verplichte biedingen staat beschreven in zijn boekbespreking ‘Het verplicht bod op effecten’ van Mr. M.P. Nieuwe Weme.