Taxeren tijdens coronacrisis: Waken voor parallelle werkelijkheid

In PropertyNL is discussie ontstaan over het begrip marktwaarde. Willem Rodermond (CBRE) pleit voor de Angelsaksische benadering

Door Willem Rodermond
Gepubliceerd in PropertyNL Magazine nr. 6, 29 juni 2020

In coronatijd is er in PropertyNL discussie ontstaan omtrent het begrip marktwaarde. Met dit begrip zou te weinig rekening gehouden worden met de langetermijnwaarde van vastgoed en dat zou kunnen leiden tot desastreuze gevolgen bij financiers en beleggers. Gevreesd wordt dat er te hard wordt afgewaardeerd.
Tijdens de vorige crisis was de publieke opinie juist dat taxateurs niet hard genoeg afwaardeerden. Ik heb hier in 2011 onderzoek naar gedaan tijdens mijn MRE-studie. Ik heb toen onderzocht of dit klopte door te kijken naar transacties en taxaties van leegstaande kantoren naast elkaar te leggen. Wat bleek: de publieke opinie klopte volgens de door mij onderzochte transactiedata niet.

Zonder dwang
De definitie van marktwaarde volgens het NRVT is: het geschatte bedrag waartegen vastgoed zou worden overgedragen op de waardepeildatum tussen een bereidwillige koper en een bereidwillige verkoper in een zakelijke transactie, na behoorlijke marketing en waarbij de partijen zouden hebben gehandeld met kennis van zaken, prudent en niet onder dwang.
Waar het mis kan gaan, is als taxateurs niet de marktwaarde gaan bepalen, maar dit gaan verwarren met een gedwongen verkoopwaarde met een korte verkooptermijn. Zoals de definitie aangeeft, is er in het geval van marktwaarde geen dwang bij partijen en gaat men uit van behoorlijke marketing. Bij deze marketing kun je denken aan een verkooptermijn van 6–12 maanden. Tijdens de vorige crisis werden verkooptermijnen gehanteerd van meer dan 18 maanden.
Bij beleggingsvastgoed werken taxateurs vrijwel altijd met de inkomstenkapitalisatiemethode. Hierbij gebruik je een BAR/NAR veelal in combinatie met een DCF-model. Deze modellen gaan uit van het contant maken van marktconforme inkomsten tot in de eeuwigheid. Dit impliceert continuïteit en lange termijn. Correcties worden gemaakt voor leegstand, investeringen en huurverlies.

Crisis
Tijdens de huidige coronacrisis wordt er gecorrigeerd voor gemiste inkomsten en huurders die failliet gaan of opzeggen. Deze correcties in cashflow hebben een geringe impact op de waarderingen, de cashflows worden immers contant gemaakt tot in de eeuwigheid. Het verschil in waarde wordt pas echt significant wanneer aannames in markthuur en discount rate/rendement worden aangepast. Hierbij moet de taxateur niet speculeren op waar deze parameters naartoe kunnen gaan, maar zoeken naar bewijs voor de onderbouwing. In een markt met veel transacties is dit proces makkelijker, omdat er meer (openbare) data beschikbaar zijn. Als de activiteit op de transactiemarkt daalt, moet de taxateur veel meer contact hebben met marktpartijen, zoals makelaars, beleggers, financiers en gebruikers, om op de hoogte te blijven van relevante marktontwikkelingen. Zo kan hij inschatten waar de verschillende deelmarkten zich momenteel bevinden.
Belangrijk is ook om hierbij te kijken naar internationale ontwikkelingen en kapitaalstromen. Wat gebeurt er bijvoorbeeld momenteel in Azië? Daar zijn landen al langere tijd uit hun lockdown. Hier zie je dat de activiteit op de vastgoedmarkt weer beduidend is toegenomen. Binnen CBRE hebben we iedere week contact met internationale collega’s over de waardeontwikkeling van de verschillende sectoren. We krijgen wereldwijd door waar deals wel en niet op doorgaan en zien van dichtbij de ontwikkelingen in de financieringsmarkten. Dit leidt allemaal tot waardevolle informatie om beter te bepalen hoe de desbetreffende markt zich beweegt.

Angelsaksische berekening
Om kortetermijnverstoringen, zoals de coronacrisis, niet mee te nemen in de markwaarde kunnen er andere waardebegrippen dan marktwaarde worden toegevoegd aan een taxatierapport. Een waarde die CBRE ook in Nederland vaker toevoegt aan taxatierapporten is de ‘stabilized value’ (gestabiliseerde waarde). Dit is een veelvoorkomend waardebegrip bij Angelsaksische financiers en beleggers. Een object wordt dan getaxeerd op basis van de huidige markthuur tegen een voor de lange termijn te verwachten bezettingsgraad. Vervolgens wordt het object gewaardeerd tegen een aanvangsrendement gebaseerd op een gemiddelde van de afgelopen jaren. Dit waardebegrip zou tijdens de huidige crisis goed gebruikt kunnen worden naast het begrip marktwaarde. Dit geeft dan de waarde weer zonder rekening te houden met kortetermijnschokken in cashflow en aanvangsrendement, die in de markt wel optreden.

Duitse methode
In het vorige magazine van PropertyNL wordt gepleit om over te gaan op de Duitse mortgage lending value. Deze waarde wordt bepaald door het hanteren van een wettelijk vastgelegde berekeningsmethode door middel van parameters waarvoor vaste bandbreedtes gelden. Hierdoor zijn deze waarderingen zeer conservatief. De mortgage lending values van kantoren in Nederland kunnen in de regel makkelijk 40–50% lager liggen dan de marktwaarde. Daarom is deze methode minder geschikt.
Het gevaar van teveel leunen op de gestabiliseerde waarde of andere waardebegrippen dan marktwaarde is dat je een parallelle werkelijkheid creëert met waarderingen van objecten die mogelijk nooit meer voor deze prijzen verkocht kunnen worden. Als dan door daadwerkelijke transacties deze parallelle werkelijkheid wordt doorgeprikt, krijg je een enorme schok in het financiële systeem, met zeer grote afwaarderingen in korte tijd. Dit lijkt me niet wenselijk en kan leiden tot grote problemen bij banken. Begrippen als gestabiliseerde waarde kunnen inzicht geven door te abstraheren van actuele schokken in de markt, maar zijn geen vervanging voor marktwaarde.

Veranderend gebruik
Ik concludeer dat de marktwaarde nog steeds een relevant waardebegrip is, waarbij ook naar de lange termijn wordt gekeken. Taxateurs moeten dit niet verwarren met een gedwongen verkoopwaarde. De toekomst is ongewis, en de marktwaarde is nog steeds de beste parameter om de actuele waarde te meten, omdat met de huidige kennis van zaken over de toekomst rekening wordt gehouden. Langetermijnwaarden kunnen nuttig zijn, maar gaan er wel vanuit dat het verleden zich herhaalt. Dit is zeker in het laatste decennium zeer onzeker gebleken. Kijk alleen al naar het veranderend gebruik van winkelvastgoed.

Willem Rodermond is executive director Valuation & Advisory Services bij CBRE Nederland