Toen voormalig MeesPierson-voorzitter Dick van Wensveen vijf jaar geleden de potentiële belangenconflicten tussen aandelenbeleggers en kredietverstrekkers aan de orde stelde, werden hem door toenmalig ING-bestuurder Godfried van der Lugt de oren gewassen.
Toen voormalig MeesPierson-voorzitter Dick van Wensveen vijf jaar geleden de potentiële belangenconflicten tussen aandelenbeleggers en kredietverstrekkers aan de orde stelde, werden hem door toenmalig ING-bestuurder Godfried van der Lugt de oren gewassen.
door Paul Frentrop
Van Wensveen had als voorbeeld de overname van krantenuitgever NDU door collega Perscombinatie genomen. Deze was in 1995 gefinancierd met krediet van ING Bank, waarbij Nationale Nederlanden aandelen nam in Perscombinatie. Dat laatste oogde als een vreemde belegging omdat de niet-beursgenoteerde Perscombinatie zich niet tot doel stelt de winst te maximaliseren, terwijl ING dat wel doet. Het leek of ING met de linkerhand de solvabiliteit van de Perscombinatie versterkte om met de rechterhand verantwoord krediet te kunnen verlenen.
Die suggestie wierp Van der Lugt verre van zich. Hard schreeuwen helpt het probleem echter niet de wereld uit. Er bestaan tal van belangenconflicten binnen banken en verzekeraars.
En sinds bankkrediet verhandelbaar is geworden, zit op de dealingroom behalve de man die in aandelen handelt, ook de man die in commercial paper van dezelfde onderneming handelt. Als een onderneming moeite heeft om nieuw commercial paper te plaatsen, zal dat een goede handelaar in aandelen niet ontgaan.
Vroeger was de 'chinese wall' tussen effectenbedrijf en kredietbedrijf in wezen opgebouwd doordat de analist op basis van openbare informatie aan beleggers koop- en verkoopadviezen voor aandelen gaf. De kredietbeoordelaar daarentegen ontving vertrouwelijke informatie van de onderneming en adviseerde de kredietcommissie van de van de bank. Zo werkt de wereld niet meer. De 'chinese walls' zijn vitrages geworden en de arme beleggingsanalisten moeten dit bezuren.
'De kwaliteit en specialisatie van beleggingsanalyse, met name ook per sector, dient toe te nemen.' Zo luidde de eenendertigste van de veertig aanbevelingen die in 1997 zijn gedaan door de Commissie Corporate Governance. Het was helemaal niet duidelijk tot wie de Commissie deze aanbeveling richtte, maar zij werd door het bedrijfsleven ter harte genomen.
Getronics bijvoorbeeld, dat in maart ruim een miljard had geleend, belde in mei analisten die een beetje te hoog zaten met hun winsttaxaties, en spijkerde zo onderhands de kwaliteit van de beleggingsanalyse bij. Overigens onvoldoende, want in november daalde de koers van Getronics op één dag met 40 procent.
Toch meent de Stichting Toezicht effectenverkeer (STE) dat de beleggingsanalyse in Nederland inmiddels een ongelooflijk hoog peil heeft bereikt. De analist kan volgens de beleidsregels van de STE immers openbare informatie omtoveren in voorwetenschap. De STE meent namelijk dat een analyserapport invloed kan hebben op het gedrag van beleggers en zo op de koers van aandelen. De analist beschikt dus over voorkennis. Deze redenering is mijns inziens alleen vergelijkbaar met de katholieke opvatting over de transformatie van brood en wijn tijdens de eucharistieviering.
Desondanks heeft de STE in deze seculiere tijden zijn eerste bekeerling al gemaakt. Die gelovige is de voorzitter van de hoofddirectie van Numico, Hans van der Wielen. Hij vroeg ABN Amro eerder dit jaar de publicatie van een negatief analistenrapport uit te stellen, omdat hij invloed op de koers vreesde. De bank gaf toe, en maakte het rapport zo ook voor ongelovigen tot voorinformatie, totdat het rapport uitlekte waarop de bank het publiceerde.
Het echte probleem is natuurlijk dat een financiële instelling zowel klanten adviseert als zelf in de markt is. Omdat de STE daar niets aan kan doen, zijn die vergezochte beleidsregels opgesteld. Maar eigenlijk zegt de STE niet te geloven in de 'chinese walls' die volgens banken en verzekeraars bestaan tussen de verschillende onderdelen van het bedrijf. Van der Wielen, boos op ABN Amro, zei dit in augustus onomwonden. Volgens hem was het beleggingsadvies negatief omdat de bank niet gekozen was voor een krediet.
Paul Frentrop is directeur van Déminor Nederland, adviseur van minderheidsaandeelhouders in beursgenoteerde ondernemingen en familiebedrijven.
